婦幼領(lǐng)域作為市場(chǎng)化程度較高的醫(yī)療服務(wù)細(xì)分領(lǐng)域，過(guò)往投資一直較熱，但是隨著全面二胎政策效果不及預(yù)期以及外部消費(fèi)環(huán)境的走弱，投資人對(duì)定位中高端的民營(yíng)婦幼醫(yī)療領(lǐng)域出現(xiàn)了越來(lái)越多的反思。

       中國(guó)婦幼醫(yī)療領(lǐng)域的投資人或許是最有意思的一批投資人：一方面他們用真金白銀尋找行業(yè)的優(yōu)秀投資標(biāo)的、展示樂(lè)觀預(yù)期，另一方面，他們對(duì)行業(yè)現(xiàn)狀的反思和警示卻可能是所有投資人中最為激烈的。

       9月7日，春田醫(yī)管發(fā)布了《中國(guó)婦兒醫(yī)療機(jī)構(gòu)白皮書》投資部分的內(nèi)容（中國(guó)非公醫(yī)療機(jī)構(gòu)投資模式解讀）。這份白皮書顯示，無(wú)論是自建、收購(gòu)、財(cái)務(wù)投資乃至政府合作的PPP模式，社會(huì)資本進(jìn)入婦幼醫(yī)療領(lǐng)域均存在著諸多“陷阱”，現(xiàn)場(chǎng)分享觀點(diǎn)的道彤資本、長(zhǎng)嶺資本、國(guó)藥資本等諸多投資人也傳遞了類似信號(hào)。

       收購(gòu)效果不及預(yù)期

       此前健康點(diǎn)也曾報(bào)道過(guò)，僅據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2017年底就有19家上市公司直接布局了婦幼?？漆t(yī)院領(lǐng)域。但與口腔、眼科這類?？漆t(yī)療機(jī)構(gòu)相比，婦兒類醫(yī)院的擴(kuò)展速度要慢很多。存在投資回報(bào)周期長(zhǎng)，短期內(nèi)無(wú)法高速擴(kuò)張、人才缺乏等諸多難題。

       由于婦兒醫(yī)院的高投資、長(zhǎng)回報(bào)期，單純的財(cái)務(wù)投資機(jī)構(gòu)一般存續(xù)期不夠長(zhǎng)，自然在這方面的涉獵不會(huì)特別多，也相應(yīng)會(huì)對(duì)投資標(biāo)的更挑剔。而上市公司布局婦產(chǎn)兒醫(yī)院，有可能出于戰(zhàn)略的轉(zhuǎn)型（地產(chǎn)公司或傳統(tǒng)行業(yè)轉(zhuǎn)型），也有可能出于戰(zhàn)略的規(guī)劃和布局（醫(yī)藥公司等）。

       《中國(guó)婦兒醫(yī)療機(jī)構(gòu)白皮書》指出，盡管婦兒醫(yī)院一直被炒得火熱，但由于市場(chǎng)上大多數(shù)婦兒醫(yī)院仍為莆系，可選擇的收購(gòu)標(biāo)的并非如想象中多，多數(shù)公司集團(tuán)選擇了自建。這一結(jié)論也與之前健康點(diǎn)對(duì)上市公司進(jìn)入婦幼醫(yī)療領(lǐng)域路徑的分析統(tǒng)計(jì)一致。

       收購(gòu)對(duì)要進(jìn)入醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域的上市公司或者大規(guī)模擴(kuò)張的醫(yī)療集團(tuán)來(lái)說(shuō)是相對(duì)容易的方式。但是由于收購(gòu)醫(yī)院涉及到種種復(fù)雜和不可預(yù)期的因素，再加上市面上能夠被收購(gòu)的標(biāo)的有限，真正在做婦兒醫(yī)院收購(gòu)的上市公司或醫(yī)療集團(tuán)也并非想象中多。

       例如悅心健康（002162）曾在 2017年6月公告擬發(fā)行股份購(gòu)買分金亭醫(yī)院、 同仁醫(yī)院、建昌中醫(yī)院三家醫(yī)院 股權(quán)。此次估值的分金亭醫(yī)院前身是泗洪縣分金亭職工醫(yī)院，是一所二級(jí)甲等綜合性醫(yī)院， 并非中高端婦兒醫(yī)院。分金亭醫(yī)院擁有婦幼醫(yī)院、腫瘤醫(yī)院、兒童醫(yī)院(全部資產(chǎn)、負(fù)債、權(quán)利與義務(wù)已由婦幼醫(yī)院承接，該院已注銷) 3 家子公司。

       悅心健康本希望通過(guò)此次重組，獲得區(qū)域性醫(yī)療實(shí)施平臺(tái)，并引入“臺(tái)式醫(yī)療”服務(wù)概念，但是根據(jù)悅心健康在 2018 年 5 月 發(fā)布的公告，此次重組已經(jīng)終止。

       又如安科生物（300009）于 2014 年 5 月出資 2750 萬(wàn)元受讓北京惠民康健醫(yī)院管理有限公司持有的北京惠民中醫(yī)兒童醫(yī)院 55% 的股權(quán)，成為控股股東。

       但2016 年 2 月，安科生物就發(fā)布公告稱，由于收購(gòu)以來(lái)惠民醫(yī)院一直處于虧損狀態(tài)，公司與首都醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)有限公司簽 署了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，將所持惠民醫(yī)院 55%股權(quán)以 2475 萬(wàn)元轉(zhuǎn)讓。 截止 2015 年 6 月 30 日，惠民醫(yī)院凈資產(chǎn)為 -25.55 萬(wàn)元。2014 年、2015 年上半年，恵民醫(yī)院實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為 2055.96 萬(wàn)元、 949.84 萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)的利潤(rùn)為 -318.74 萬(wàn)元和 -396.45 萬(wàn)元。

        對(duì)上市公司來(lái)說(shuō)，收購(gòu)醫(yī)院存在著種種風(fēng)險(xiǎn)和不確定性，即便收購(gòu)成功也可能因?yàn)橘Y本無(wú)法等待醫(yī)療漫長(zhǎng)的收割期或者不懂得醫(yī)院的經(jīng)營(yíng)管理而再次轉(zhuǎn)手出讓。

       自建周期長(zhǎng) 投資退出難

       相比收購(gòu)，自建為多數(shù)上市公司進(jìn)入婦兒醫(yī)療的首選方式。但是自建的投資成本、盈利周期最長(zhǎng)。

       根據(jù)《白皮書》的統(tǒng)計(jì)和梳理，雖然自建為多數(shù)上市公司進(jìn)入婦兒醫(yī)療的首選方式。但是自建的投資成本、盈利周期最長(zhǎng)。數(shù)據(jù)顯示，自建婦兒醫(yī)院的投資回報(bào)期可長(zhǎng)達(dá) 6-7 年。根據(jù)行業(yè)規(guī)律，經(jīng)營(yíng)情況較好的婦兒醫(yī)院真正開(kāi)始產(chǎn)生利潤(rùn)的時(shí)間，從投建至盈利，至少需要約 3-5 年。

       《白皮書》顯示，自建婦兒醫(yī)院多數(shù)定位為中高端，試圖與公立醫(yī)院展開(kāi)錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)，城市選擇主要集中在二線城市，其次是一線城市，三四線城市的數(shù)量相對(duì)不多。對(duì)醫(yī)院的投資金額多數(shù)維持在一億元左右。

       除了自建，也有不少資本對(duì)婦幼醫(yī)療領(lǐng)域進(jìn)行了戰(zhàn)略財(cái)務(wù)投資。但是效果喜憂參半。比如2016年11月，泰康集團(tuán)斥資約12億元收購(gòu)和美醫(yī)療控股有限公司（下稱“和美醫(yī)療”）26.44%股份，成為其股東之一。但是和美醫(yī)療在港股市場(chǎng)的表現(xiàn)并不盡如人意，目前市值僅為16.4億元，且上周剛剛公布的半年報(bào)還出現(xiàn)了2500余萬(wàn)元的虧損，泰康集團(tuán)的這筆投資不可謂吃了一記“悶棍”。

       有投資人坦承：對(duì)供需判斷存在失誤

       2016年中國(guó)開(kāi)始實(shí)施全面二孩政策，這一政策支持了投資人未來(lái)對(duì)婦幼領(lǐng)域美好前景的判斷。但是兩年多時(shí)間過(guò)去，這一政策的反思和討論愈發(fā)頻繁。

       比如全面二孩的政策及產(chǎn)業(yè)效應(yīng)被高估。雖然中國(guó)從2016年起實(shí)施全面二孩政策，但近兩年的出生人口遠(yuǎn)低于預(yù)期。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2017年出生人口比上年減少63萬(wàn)，比之前衛(wèi)計(jì)委預(yù)計(jì)的預(yù)測(cè)還要少300萬(wàn)。在全面兩孩政策實(shí)施的第二年，出生人口就出現(xiàn)如此幅度的萎縮，反映了生育意愿的低迷遠(yuǎn)超預(yù)料，以致于全面放開(kāi)生育的政策呼之欲出。

       一個(gè)可能致命的情況是：二胎政策放開(kāi)后，不僅民營(yíng)資本大舉進(jìn)入婦幼領(lǐng)域，公立醫(yī)院也大舉擴(kuò)容，婦幼醫(yī)療行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)明顯加劇。2016年到2018年，僅僅在北京，公立醫(yī)院的產(chǎn)床數(shù)量增長(zhǎng)30%，就在《白皮書》發(fā)布的當(dāng)天，上海著名的三甲的婦幼專科醫(yī)院——中國(guó)福利會(huì)國(guó)際和平婦幼保健院（簡(jiǎn)稱“國(guó)婦嬰”）奉賢院區(qū)建設(shè)正式啟動(dòng)，這一院區(qū)占地100畝，擁有500張床位，預(yù)計(jì)在2021年投入使用。

       如果加上民營(yíng)醫(yī)療的同期增長(zhǎng)。有投資人坦言，作為市場(chǎng)化程度較高的醫(yī)療細(xì)分領(lǐng)域，婦兒醫(yī)療的競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)到了劇烈甚至惡化的程度。

       一位希望匿名的婦兒領(lǐng)域的投資人直言：民營(yíng)醫(yī)療生存的關(guān)鍵是能形成差異化競(jìng)爭(zhēng)。但是在大多數(shù)地區(qū)，隨著公立醫(yī)院水平的提升，特別是特需醫(yī)療的壯大，民營(yíng)醫(yī)療在婦兒醫(yī)療服務(wù)等體驗(yàn)上的差異化競(jìng)爭(zhēng)已然成為“偽命題”。

       此外，這位投資人還表示，婦兒醫(yī)療領(lǐng)域的“頭部效應(yīng)”非常明顯。在北京的婦幼醫(yī)療領(lǐng)域，民營(yíng)中高端大概可以占據(jù)10%-12%的市場(chǎng)份額，但是這一市場(chǎng)份額僅僅夠三家左右醫(yī)療機(jī)構(gòu)瓜分，“第四家就很困難”，而在二線城市，“大概只有兩家能活下去”。

       比如8月29日公布半年報(bào)的新世紀(jì)醫(yī)療（01518），雖然在兒科、婦產(chǎn)科依然實(shí)現(xiàn)了雙位數(shù)增長(zhǎng)，但上半年股東應(yīng)占溢利同比減少48%。

       而不少資本所青睞的兒科診所，這位投資人也持相當(dāng)謹(jǐn)慎的態(tài)度：兒科診所的“護(hù)城河”沒(méi)有兒童醫(yī)院高。我認(rèn)為兒科診所應(yīng)該是在兒科醫(yī)院體系下建立的分級(jí)診療體系的一部分。兒科診所的跨城復(fù)制相當(dāng)困難，諸多兒科診所的投資者未來(lái)的退出也會(huì)是一個(gè)大問(wèn)題。

       現(xiàn)狀也的確如這位投資人所言，類似唯兒諾、睿寶、卓正等在婦幼領(lǐng)域口碑較好的連鎖診所，通常都是“重倉(cāng)”一個(gè)城市。比如睿寶兒科的五家診所全部位于上海，卓正醫(yī)療則深耕廣深地區(qū)。

       道彤資本創(chuàng)始合伙人孫琦認(rèn)為，未來(lái)婦幼醫(yī)療領(lǐng)域的機(jī)會(huì)可能依然在“頭部用戶”，這部分用戶對(duì)生育政策、消費(fèi)市場(chǎng)的外部環(huán)境變化不那么敏感。

       不過(guò)孫琦依然看好未來(lái)婦幼領(lǐng)域的投資前景：今年幾乎所有的基金募資規(guī)模都在快速下降。“地主家也沒(méi)有余量，很多GP都轉(zhuǎn)向了美元資本”，但是在婦兒領(lǐng)域的投資我們沒(méi)有放緩。