資本冰河期，每家生物科技公司都在審視自己的現(xiàn)金儲(chǔ)備。

       Biotech想的是如何活下去，而BigPharma再次來(lái)到一個(gè)興衰關(guān)口。

       生物科技的賽馬永無(wú)休止，市值前十名榜單5年一大變，以后可能會(huì)縮短到3年。在每一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)，恒瑞醫(yī)藥都沒有掉隊(duì)，但已力不從心，中國(guó)生物制藥逐漸邊緣化，甚至只能遙望恒瑞醫(yī)藥的尾燈。

       翻盤或翻車，在此一舉。

       藥企市值榜單變遷海通醫(yī)藥

       信達(dá)生物上市后4次配售，共凈籌121億港元，其中第4次配售價(jià)90.9港元，正值去年1月市場(chǎng)亢奮期股價(jià)最 高位，增發(fā)5200萬(wàn)股籌資46.71億港元。再鼎醫(yī)藥去年4月高位增發(fā)（美國(guó)預(yù)托股份定價(jià)150美元，港股定價(jià)1164.20港元），共籌資8.575億美元。百濟(jì)神州去年12月登陸科創(chuàng)板募資222億元人民幣。

       新興生物科技公司善于使用資本市場(chǎng)的工具屬性，趕在寒冬來(lái)臨前儲(chǔ)備現(xiàn)金，并且增發(fā)、虧損都能得市場(chǎng)的寬容。而傳統(tǒng)藥企卻有道德負(fù)擔(dān)，不能圈錢，不能虧損，甚至盈利不能下滑。兩者同屬創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)，面臨的競(jìng)爭(zhēng)和困境并無(wú)不同，但傳統(tǒng)藥企卻自廢部分武功。

       因身體原因辭去恒瑞醫(yī)藥董事長(zhǎng)、總經(jīng)理職務(wù)的周云曙曾經(jīng)感嘆：恒瑞不是不想搞創(chuàng)新，但是資本市場(chǎng)一定程度上束縛了我們。我們需要保證銷售額、利潤(rùn)、研發(fā)費(fèi)用持續(xù)增長(zhǎng)，要做“三好學(xué)生”，是不容易的。

       資本市場(chǎng)明明可以為研發(fā)輸血，賦能創(chuàng)新，卻被視為束縛，可見周董的格局。

       在另一個(gè)新興賽道上狂奔的大象，卻沒有任何道德負(fù)擔(dān)，寧德時(shí)代2020年6月末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額318億元，卻在7月增發(fā)募資196億元，2021年9月末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額703億元，仍計(jì)劃增發(fā)募資450億元。

       寧王霸業(yè)已成，而創(chuàng)新藥還處于發(fā)展早期，綜合型大藥企為保持管線的廣度厚度及先進(jìn)性，需對(duì)研發(fā)持續(xù)大額投入，并且今時(shí)不同于往日，頭對(duì)頭試驗(yàn)成為國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥研發(fā)的標(biāo)配，全球多中心三期頭對(duì)頭臨床試驗(yàn)成為創(chuàng)新藥大適應(yīng)癥出海的標(biāo)配。

       低成本Fast-Follow時(shí)代俱往矣，創(chuàng)新藥與新能源并肩成為燒錢巨大的新興產(chǎn)業(yè)。

       依靠?jī)?nèi)生增長(zhǎng)、自我積累的線性模式，怎么可能形成“一批研發(fā)生產(chǎn)全球化布局、國(guó)際銷售比重高的大型制藥公司”？

       創(chuàng)新藥進(jìn)入去泡沫去產(chǎn)能階段，對(duì)傳統(tǒng)大藥企是機(jī)大于危，可趁著低迷期擴(kuò)大優(yōu)質(zhì)管線資產(chǎn)。

       據(jù)2021年中報(bào)，石藥集團(tuán)擁有結(jié)構(gòu)性銀行存款30億元人民幣，銀行存款、銀行結(jié)存及現(xiàn)金合共為84.84億元人民幣。

       石藥集團(tuán)打響并購(gòu)Biotech第一槍，獲得銘康生物第三代溶栓創(chuàng)新藥，鞏固卒中領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)。

       PD-1成為BigPharma上一個(gè)分水嶺，石藥集團(tuán)與正大天晴一樣錯(cuò)失先機(jī)，并困于恩必普大單品危機(jī)。

       都熬過(guò)去了，抗腫瘤產(chǎn)品線收入已超過(guò)神經(jīng)系統(tǒng)產(chǎn)品線，恩必普納入醫(yī)保降價(jià)超50%，但石藥集團(tuán)仍然是唯一穩(wěn)定保持主業(yè)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)超20%的傳統(tǒng)BigPharma。下一個(gè)大單品全球首 個(gè)米托蒽醌脂質(zhì)體藥物啟動(dòng)商業(yè)化銷售，下一個(gè)創(chuàng)新風(fēng)口mRNA**產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目規(guī)劃總投資20億元。

       在國(guó)際化和BD上，石藥集團(tuán)是隱形先行者。2019年12月，玄寧成為首 個(gè)獲得FDA批準(zhǔn)的中國(guó)本土改良型新藥，僅比百濟(jì)神州澤布替尼美國(guó)獲批晚1個(gè)月。一年內(nèi)license-in四款國(guó)內(nèi)產(chǎn)品，包括倍而達(dá)藥業(yè)EGFR-TKI、康諾亞IL-4Rα單抗和TSLP單抗、康寧杰瑞HER2雙抗，居國(guó)內(nèi)企業(yè)首 位。

       轉(zhuǎn)型仍未完成，石藥集團(tuán)、中國(guó)生物制藥超過(guò)10款仿制藥入圍第七批國(guó)家藥品集采，排在前列。這相當(dāng)于一個(gè)落后生產(chǎn)力榜單。

       2021年國(guó)產(chǎn)仿制藥獲批榜單，中國(guó)生物制藥以20個(gè)位居第三。在媒體整理的“高管個(gè)人年薪TOP50”的榜單中，上榜人數(shù)最多的公司為中國(guó)生物制藥，共有5人上榜。

       抗腫瘤業(yè)務(wù)是壓艙石，收入占比35%，增速放緩，從2021年一季度同比增長(zhǎng)31.8%到2021上半年同比增長(zhǎng)25%。

       創(chuàng)新藥收入占比僅為25%，安羅替尼老矣，PD-1還是抱的康方生物大腿。

       據(jù)2021年中報(bào)，中國(guó)生物制藥擁有現(xiàn)金及銀行結(jié)余約80億元人民幣，理財(cái)管理產(chǎn)品和信托基金約20億元人民幣。在BD上，對(duì)Treadwell進(jìn)行戰(zhàn)略投資，就腫瘤藥HPK1抑制劑達(dá)成合作，與億一生物合作，獲得F-627在中國(guó)的獨(dú)家商業(yè)化權(quán)益。

       復(fù)星醫(yī)藥20年前已躋身醫(yī)藥市值前十名，堪稱BD大佬，所有后來(lái)者都是小弟。商業(yè)模式非常有趣，是坐在風(fēng)口上的藥企，風(fēng)來(lái)就飄一陣，風(fēng)過(guò)了就落下去，與其追逐熱點(diǎn)而創(chuàng)新根基不牢有關(guān)。

       復(fù)星醫(yī)藥也是有系統(tǒng)性優(yōu)勢(shì)的藥企，這幾年進(jìn)步很大，創(chuàng)新藥主線日益突出，收購(gòu)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)輸出效率在提高，前沿管線多有布局，成為國(guó)內(nèi)細(xì)胞療法和mRNA**的先行者，可惜時(shí)運(yùn)不濟(jì)。

       雖然資產(chǎn)良莠不齊，但跨度大，分散在不同賽道，長(zhǎng)期而言提供了一種穩(wěn)定性，隨便哪個(gè)賽道遇上風(fēng)口，就會(huì)成為股價(jià)催化劑。

       復(fù)星醫(yī)藥2021年9月末擁有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額69億元，交易性金融資產(chǎn)35億元。

       邁瑞醫(yī)療2021年9月末擁有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額127億元。

       邁瑞一出手，就知有沒有。演繹高質(zhì)量BD，并購(gòu)海肽生物（Hytest），把控IVD上游原料供應(yīng)鏈，投資深圳漢諾醫(yī)療，介入ECMO（體外膜肺氧合，俗稱人工肺）領(lǐng)域。

       當(dāng)恒瑞醫(yī)藥股價(jià)急轉(zhuǎn)直下時(shí)，現(xiàn)金儲(chǔ)備突破100億元，據(jù)2021年三季報(bào)，期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額138億元，交易性金融資產(chǎn)34億元。

       但周云曙在位時(shí)說(shuō)，恒瑞非常想搞創(chuàng)新，甚至想買管線，但是真的買不起。孫飄揚(yáng)回歸后被問(wèn)到人才引進(jìn)，直接回答：我付不起那么多錢，我是個(gè)賣藥的，還面臨醫(yī)保談判和集采。

       寧王坐擁700億現(xiàn)金依然焦慮，恒瑞手握不足200億現(xiàn)金做不了多少事。前天，華東醫(yī)藥總額6.4億美元引進(jìn)兩款自身免疫創(chuàng)新藥，里程碑付款可分散資金壓力，但License-in項(xiàng)目積累多了，推進(jìn)到臨床后期，也是不能承受之重。

       在FDA審評(píng)PD-1事件后，恒瑞表示海外臨床有頭對(duì)頭試驗(yàn)設(shè)計(jì)。由于臨床各項(xiàng)費(fèi)用上漲以及國(guó)際化臨床項(xiàng)目數(shù)量不斷增加，去年前三季度研發(fā)費(fèi)用41.42億元，占營(yíng)收比重20.51%，其中Q3研發(fā)費(fèi)用15.61億元，現(xiàn)金消耗加快。管理費(fèi)用15.39億元，同比下降18.37%，節(jié)衣縮食保研發(fā)和國(guó)際化。

       在內(nèi)卷和控費(fèi)背景下，利潤(rùn)、創(chuàng)新、國(guó)際化對(duì)恒瑞構(gòu)成不可能三角。

       同樣是創(chuàng)新藥企，別家可以融資，甚至一次輸血200億元，恒瑞就只能守住上市后從未向市場(chǎng)融資的清高？按照上市公司非公開發(fā)行股票量不得超總股本30%的規(guī)定，理論上可以同樣融資200億。

       今年恒瑞醫(yī)藥將有兩個(gè)節(jié)點(diǎn)，PD-L1、DPP4、SGLT-2有望獲批，創(chuàng)新藥數(shù)量增至13款，創(chuàng)新藥收入占比超過(guò)50%。

       這遠(yuǎn)不夠，作為老牌BigPharma面臨多重競(jìng)爭(zhēng)，需要建設(shè)全面的能力，探索自己的發(fā)展模式，而國(guó)際化、BD是恒瑞比較生疏的業(yè)務(wù)線。

       國(guó)際化問(wèn)題還未暴露，BD能力尚需加強(qiáng)。

       引進(jìn)的升白藥普那布林不順利，與瓔黎藥業(yè)合作的PI3Kδ抑制劑林普利司也前景成疑，今年1月，海外大廠吉利德、Incyte相繼在PI3Kδ抑制劑上受挫，均涉及淋巴瘤領(lǐng)域。

       Incyte的Parsaclisib用于治療復(fù)發(fā)或難治性濾泡性淋巴瘤II期研究數(shù)據(jù)顯示，每日用藥劑量組的客觀緩解率（ORR）為75%。在一項(xiàng)II期注冊(cè)臨床試驗(yàn)中，瓔黎藥業(yè)林普利司治療復(fù)發(fā)或難治濾泡性淋巴瘤患者表現(xiàn)出顯著療效，在89例可評(píng)估的患者中，達(dá)到80%以上的客觀緩解率（ORR），以及95%以上的疾病控制率（DCR），數(shù)據(jù)好得不可思議。